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　　来源：飞瞰财金

　　2025年最后一天，港股拟回A股二次上市的力勤资源IPO申请获得受理，拟上市板块为深交所主板，保荐机构为中金公司。

　　力勤资源主营镍产品贸易和镍产品生产，报告期内（2022年到2024年，及2025年上半年）公司营业收入保持了稳定增长，但净利润大幅波动。飞瞰财金注意到，不管是贸易业务还是生产业务，公司在报告期内的毛利率均显著高于同行均值，有的年份甚至高出一倍不止，公司给出的解释是“贸易品种差异”和“产品类型及结构差异”。

　　报告期内，力勤资源生产业务所需红土镍矿一度超过70%来自印尼方面，价格主要按照印尼能源和矿产资源部公布的HPM定价公式确定。此情形下，公司原材料存在可能被“卡脖子”的风险。事实上，公司的经营曾因印尼政府2020年全面禁止红土镍矿原矿出口而受到负面影响。

　　飞瞰财金还注意到，力勤资源的实际控制人是蔡建勇，而不知何时其已与妻子谢雯离婚。在2022年12月港股上市时，蔡建勇与谢雯夫妇还被共同认定为控股股东，甚至直到2024年9月披露的公司2024年中期报告里两人还是夫妻关系，但此次申报A股，招股书显示谢雯已经从蔡建勇的妻子变成了“前妻”。

　　但就在申报前的2024年8月和11月，蔡建勇分两次将合计8%的股份以接近每股零成本的对价转让给了谢雯，后者由于是“前妻”了，此次IPO其未被再认定为共同实际控制人。这样，谢雯的股份在上市后无需锁定36个月，而只需要锁定12个月就可以减持了。

　　蔡、谢二人在申报上市前夜突然离婚，是巧合？还是涉嫌“技术性离婚”？值得高度关注！

　　营收稳增净利润大幅波动

　　毛利率高出同行均值一倍多

　　根据招股说明书，力勤资源从镍产品贸易起步，通过持续的产业链垂直整合，现已构建起覆盖镍产品贸易、镍产品生产与销售等在内的一体化业务布局。2025年上半年，公司镍产品贸易的营收占比约为45%，而镍产品生产的营收占比约为55%。

　　财务方面，报告期内力勤资源的营业收入分别为183.19亿元、212.86亿元、298.46亿元和184.97亿元，保持稳定增长；扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别为 17.27亿元、10.01亿元、18.42亿元和13.96亿元，存在大幅波动。

　　飞瞰财金注意到，力勤资源在报告期的存货增长较快，且明显快于营业收入的增长。报告期各期末，公司存货账面价值分别为11.5亿元、21.89亿元、33.68亿元和43.96亿元，占各期营业收入的比例分别为6.28%、10.28%、11.28%和23.76%。

　　力勤资源坦承，近年来，华友钴业、格林美、PT Merdeka Battery Materials Tbk、PT Harum Energy Tbk、青山控股、中伟股份、金川集团股份有限公司等国内外企业纷纷在印尼当地布局火法和湿法冶炼项目，预计全球镍产品的供给能力将进一步提升。未来，若下游行业需求减弱，镍产品可能出现供大于求的状况。

　　一个值得注意的现象是，不管是贸易业务还是生产业务，力勤资源的毛利率均显著高于可比公司均值。

　　贸易业务来看，2022年到2024年，华友钴业、盛屯矿业（维权）、中信金属三家可比公司的毛利率均值仅在2%、2.27%和1.07%的水平，而力勤资源的毛利率可以达到7.21%、3.69%和3.03%，最高年度高出2倍多。直到2025年上半年，公司的毛利率才开始趋近于同行，公司解释是“贸易品种差异所致”。

　　力勤资源镍生产业务的毛利率同样相当“能打”，报告期内分别是41.59%、33.07%、38.82%和33.18%，而华友钴业、盛屯矿业、格林美、中伟股份四家同行的平均值分别仅有26.76%、19.46%、15.43%和15.04% 。力勤资源毛利率低的年份高出同行均值七成，高的年份则高出来一倍多。公司的解释同样是“产品类型及结构差异所致”，认为“存在一定差异具有合理性”。

　　力勤资源此次A股IPO融资的募集资金将全部投向公司主业领域，包括湿法渣资源化示范项目和MHP精炼生产项目，合计融资金额约为40.47亿元。

　　原材料存被“卡脖子”风险

　　安全生产和环保压力较大

　　值得注意的是，报告期内，力勤资源的原代理高度依赖印度尼西亚方面，其向印尼合作伙伴采购镍产品及原材料的金额占营业成本的比例分别为25.75%、54.21%、43.98%和32.94%；向印尼合作伙伴采购镍铁的金额占当期镍铁采购总额的比例分别为62.24%、100.00%、78.54%和65.3%；向印尼合作伙伴采购红土镍矿的金额占各期用于生产业务的红土镍矿采购总额的比例分别为54.52%、70.51%、64.32%和58.89%。

　　公司表示，若印尼政府进一步出台镍产品出口限制性措施，包括加征关税、出口配额或全面出口禁令等，公司将面临原材料采购成本上升、生产布局被迫调整等挑战。

　　公司的经营曾因印尼政府2020年全面禁止红土镍矿原矿出口而在短期内受到一定负面影响，公司转而从菲律宾、新喀里多尼亚及其他镍矿资源相对丰富的地区采购镍矿。若菲律宾未来对红土镍矿实施出口禁令，将迫使公司更多转向位于土耳其、新喀里多尼亚、危地马拉等更远距离的矿源，但这些地区的供应稳定性、产品数量及品质可能难以匹配公司较大的业务需求，且物流成本相对较高，进而可能对公司的盈利能力及长期发展构成不利影响。

　　此外，报告期内，公司向印尼合作伙伴采购红土镍矿的价格主要按照印尼能源和矿产资源部公布的HPM定价公式确定，若镍矿价格在未来受下游市场供需变动、印尼收紧采矿配额等因素而发生大幅上涨，不排除双方在HPM的基础上进一步调整定价机制的可能，从而导致公司的生产成本上涨，对经营业绩将产生不利影响。

　　除了原材料来自境外卡脖子的风险，力勤资源安全生产和环保方面的压力也不容小觑。公司在境外的子公司这方面的情况在招股书中未披露，但境内子公司在报告期内的情况有披露，可以管窥一豹。

　　2023年3月29日，力勤资源子公司惠然实业发生一起安全生产事故，惠然实业因安全培训不到位及安全检查不到位，对事故发生负有责任，受宿迁市宿豫区应急管理局给予30万元罚款的行政处罚。根据宿迁市宿豫区应急管理局于2025年10月16日出具的《情况说明》，惠然实业已按时、足额上缴罚款并已整改到位。

　　2024年11月5日，惠然实业因未按照规定安装使用大气污染物排放自动监测设备受宿迁市生态环境局给予5.9万元罚款的行政处罚。根据宿迁市生态环境局于2025年3月6日出具的《证明》，惠然实业已对上述违法行为进行了整改，并按时、足额上缴罚款。

　　实控人申报前转股“前妻”

　　真离婚还是规避减持新规？

　　力勤资源的招股书显示，蔡建勇直接持有公司18.77%的股份，通过力勤投资、宁波励展间接控制公司32.65%股份的表决权，合计直接和间接控制公司51.42%股份的表决权，为公司的实际控制人。

　　这与力勤资源2022年12月在港股上市时关于实际控制人（控股股东）的认定相比，出现了重大变化。彼时的招股书显示：“蔡先生及力勤投资连同谢雯女士及宁波励展（彼等将被推定为本公司控股股东组别的一部分）成为我们的控股股东”。

　　不难发现，“谢雯女士”未再出现在此次A股上市招股书中的实控人之列，原因是她的身份已经变成了蔡建勇的“前妻”“前任配偶”，虽然她直接持有9.77%的公司股份。

　　不过，虽然谢雯不被认定为共同实控人，但其实她的股份大部分都来自作为实控人的“前夫”蔡建勇。

　　2024年7月1日，蔡建勇与谢雯签署股份转让协议，2024年8月26日双方签署补充协议，约定蔡建勇将其持有的4.02%力勤资源股份（对应未上市内资股6250.69万股）以625.07元的价格（0.00001元/股）转让给谢雯；2024年9月27日，蔡建勇与谢雯再次签署股份转让协议，约定蔡建勇将其持有的4%力勤资源股份（对应未上市内资股6223.73万股）以622.37 元的价格（0.00001元/股）转让给谢雯。

　　飞瞰财金注意到，在港交所，力勤股份2024年9月20日披露的2024年中期报告中，谢雯的身份依然是“蔡建勇先生之配偶”，也就是说谢雯突然变成“前妻”很可能就发生在最近的一年左右甚至更晚，而两人离婚之后很快公司就申请A股IPO。

　　谢雯变成“前妻”有什么好处呢？答案藏在股份锁定期以及减持承诺里。作为实际控制人，按监管规定蔡建勇的股份在上市交易之日起要限售36个月，而谢雯作为“持股5%以上股东”只需要限售12个月，相当于享受了一般财务投资者的“待遇”。

　　事实上，在证监会2024年3月发布的《上市公司股东减持股份管理暂行办法》（以下简称减持新规）中，就有考虑到通过“技术性离婚”来规避减持新规的行为，专门规定“股份过出方、过入方还应当在股票过户后持续共同遵守本办法关于控股股东、实际控制人减持股份的规定”，把漏洞给堵上。但没想到“上有政策，下有对策”，有更聪明的人在上市前夜先把婚给离了。

　　肥水不流外人田

　　两个弟弟也领千万“顶薪”

　　俗话说一人得道鸡犬升天，这在力勤资源身上得到了充分体现。除了安置好“前妻”，蔡建勇也没有亏待自己的两个兄弟。虽然只有初中学历，他们都在公司当高管，领着千万元级别的年薪。

　　招股书显示，作为实控人的蔡建勇1971年1月出生，大专学历，早年在浙江远大进出口有限公司（现远大物产集团有限公司）任职，专注于商品进出口及国内贸易。2008年1月至2008年12月，他任宁波前程进出口有限公司副总经理，利用矿石交易活动相关经验专注于国际商品贸易。2009年他开始创业，在公司先后任董事、总经理、董事长，目前总经理一职则交给了新来的职业经理人“80后”胡芝春。

　　招股书显示，蔡建勇有两个弟弟在公司任职。大弟弟蔡建威1972年6月出生，初中学历。2009年4月至2021年9月，他在公司担任销售经理、销售总监、贸易事业部总经理；2021年9月至2021年12月，他任公司董事、副总经理；2021年12月至今，他任公司执行董事、副总经理。

　　蔡建勇的二弟弟蔡建松则是1974年12月出生，也是初中学历。2009年10月至2015年5月，他任公司销售经理；2016年1月至2018年3月，任惠然实业副总经理；2018年2月至2020年10 月，任惠然实业总经理；2018年4月至今，任惠然实业董事长；2022年4月至今，任宿迁惠翔通执行董事；2023年4月至今，任总部管理公司执行董事兼总经理；2024年12月至今，任公司副总经理。

　　2024年，蔡建勇给自己开出了2517万元的年薪，这是什么概念呢？

　　目前A股上市公司中，年薪超过千万的董事长只有15位，超2000万元的只有3位，分别是药明康德的李革、迈瑞医疗的李西廷和百济神州的欧雷强，这些大都是净利润超百亿的巨头。如果力勤资源成功上市，蔡建勇的薪酬能排进前三，虽然公司的净利润规模要小得多。

　　而蔡建勇也没有忘记“关照”自家兄弟，蔡建威2024年领了1906万元的年薪，放在A股同样可以秒杀99%以上的副总经理，也远高于公司其他董监高。而蔡建松当了不到一个月的副总经理，也拿了80万元的薪酬，折算年薪大概率在千万元以上。

　　另外，蔡建威还直接和间接持有力勤资源合计1.32%的股份，蔡建松直接和间接持有公司合计0.99%的股份。蔡建勇的女儿蔡晓鸥也在公司任职并直接持有公司0.66%的股份，不过或许资历尚浅，其暂未担任高管。